明朝紙幣為什么會崩潰？相較于宋、金、元三個發行紙幣的朝代都在王朝末年才發生紙幣崩潰的現象，明朝紙幣的崩潰發生在王朝經濟穩定國力強盛的時代，這個事實令人感到困惑。我在這里把這個問題提出來重新檢討，希望與讀者們一起來找出比較可能的原因。

一、明朝的紙幣

從洪武朝開始發行，到正統朝崩潰，明朝的紙幣只流通了六十多年。相較于宋、金、元三個使用紙幣的朝代，明朝紙幣的壽命是最短的。朱元璋(1328-1398)建立大明王朝(1368-1644)，他謹慎參考前代的紙幣經驗，在即位七年之后才決定發行紙幣，來年正式印造大明寶鈔，想不到寶鈔的流通在他死后三十多年就悄悄收場，而且收場時明朝的政經局面風平浪靜，當時人似乎毫無感覺，這種現象實在是耐人尋味。

朱元璋在洪武元年(1368)鑄造王朝的銅錢，名為洪武通寶，分為一錢(十文)、二錢、三錢、五錢、一兩(十錢即一百文)等五種。洪武八年發行紙幣，名為大明寶鈔，署洪武年號，分為一貫、五百文、四百文、三百文、二百文、一百文等六種。他規定寶鈔一貫等于白銀一兩，銅錢一千文;黃金一兩等于寶鈔四貫。民間可以拿金銀去跟政府換取寶鈔，但政府不用金銀跟人民兌換寶鈔。市場交易只能使用寶鈔與銅錢，不準使用金銀。

洪武二十二年四月朱元璋下令印造小面額的寶鈔，從十文到五十文，可能是要補充銅錢的不足。洪武二十七年八月他更下令禁用銅錢，強制民間銅錢在半個月內上繳官府換取小鈔，想要讓通貨完全紙幣化。這個命令應該維持不久，也無法貫徹。直到正統年間大明寶鈔退出通貨市場為止，明朝政府所推行的，是以大明寶鈔為主幣，銅錢為輔幣，兩種通貨供應市場交易的貨幣制度。

二、紙幣崩潰的原因

歷來大家對于宋金元三朝紙幣崩潰的原因，都認為是王朝末期財政收支發生困難，政府濫發紙幣來挹注財政缺口，導致惡性通貨膨脹和紙幣制度的崩潰。這樣的看法應該是符合歷史事實的。但是把這樣的看法也應用到明朝紙幣的崩潰，與事實卻格格不入。

把紙幣發行量與物價機械式地關聯在一起，這是貨幣數量說的基本精神。且不去涉入當今理論的復雜內涵，讓我們回歸到最樸素的貨幣數量說，也就是DavidHume提出而由IrvingFisher歸納出來的簡單等式：

MV=PT

M(Money)代表明朝寶鈔發行的數量，V(Velocity)代表寶鈔流通的速率，P(Price)代表物價，T(Transaction)代表商品的交易總量。根據上面的等式，如果V與T維持不變，當M增加時，P也就跟著增加。抱定M和P的機械式的關系，而忽略其它的可能因素，明朝的官僚們的紙幣態度既然如此，穩定鈔值的對策當然不外是減少M，即寶鈔的發行數量。明朝政府一方面以減少支放，甚至停印寶鈔的辦法，另一方面，又以擴大寶鈔支付租稅的辦法，來緊縮寶鈔的發行量。詭異的是，盡管政府努力控制和減少寶鈔的發行量，寶鈔還是繼續貶值的趨勢，無法挽回。顯然這里另有文章，需要深究。

讓我們回到上面的簡單等式。首先我們來注意V，也就是寶鈔的流通速率。在一個既定的期間內，假設大明寶鈔的發行總量M不變，而商品交易的總量T也不變，當寶鈔的流通速率V增加時，物價P也會跟著增加。勤儉謹慎的明太祖朱元璋，從洪武八年發行大明寶鈔起，就很注意鈔價的穩定，除了頒行嚴刑峻罰以遏止違法的交易之外，他也努力控制寶鈔的發行量。但是寶鈔的價格還是下跌，無法穩住。朱元璋和洪武朝的官僚們注意到寶鈔發行數量與物價的正向相關，并沒有錯。

只是這樣的注意還不夠，因為除了發行量之外，寶鈔的市場流通總量還受到流通速率的影響。發行總量M并不等于流通總量MV，也就是單單考慮M還不夠;還要考慮V。這一點洪武朝以及后來的各朝政府都忽略了，甚至迄今為止學界也忽略了。大明寶鈔貶值的關鍵，就出在V太大，也就是流通速率太大。相對于其它朝代，在明朝，寶鈔的流通速率V很大。假設在給定的一個時期中，商品交易總量不變，貨幣發行量也不變，但是因為流通速率增加，貨幣流通總量MV跟著增加，結果是物價P提升，單位貨幣M的購買力跟著降低。就是這個V增加的效應，盡管政府努力控制寶鈔的發行量，寶鈔的實際流通量還是很大，結果造成物價的上漲與鈔價的下跌。

面對寶鈔不斷地貶值，從洪武朝到正統朝，各朝政府無不努力節制寶鈔的發行，擴大寶鈔的稅收，藉以減少市面的流通量，達到穩定或提升鈔價的效果。事實的發展剛剛相反，鈔價還是持續下跌，甚至在市面上已經不易看到寶鈔流通的情況下，鈔值還是無法恢復。宣德與正統兩朝，我們看到政府確實用盡辦法，停造新鈔，擴大寶鈔支付的稅收或各種犯罪的罰款折鈔的規定，減少官俸的寶鈔支付或各種使用寶鈔的開支，等等，寶鈔最后還是出現惡性通膨的現象，以致于退出市場流通。這又是怎么一回事？

顯然，上述的貨幣數量說的等式無法應用到這個量縮價跌同時出現的矛盾現象。解開這個矛盾，也許我們需要用別的角度來看問題。讓我在這里嘗試用通貨競爭和通貨替代的理念來解釋。

明朝的貨幣制度是以寶鈔作為主幣，銅錢作為輔幣，提供給市場流通。如果除了寶鈔之外，市場別無幣種可做交易媒介，那么盡管人民對不兌換寶鈔的價值存有疑慮，他們還是要使用它來做買賣，而只要寶鈔保有作為支付手段的使用價值，鈔價還是可以維持在一個大家還能接受的信用價值范圍內，何況它是政府與人民交易的法定工具，以及稅賦的支付手段。問題出在如果有其它幣種來加入市場流通，結果就會出現通貨之間的競爭與替代的現象。

除了布帛谷物之外，加入流通的最重要幣種就是白銀。明朝政府沒有鑄造銀幣，白銀是以金屬商品兼做支付手段的方式，長期以來在民間市場流通。由于白銀是一種金屬貨幣，幣值有白銀的商品價格作為基礎，名目幣值不會偏離太遠，人民的接受度相對穩定。當白銀與寶鈔發生通貨競爭時，白銀的貨幣優勢立即顯現出來。除了攜帶比較不方便之外，不管作為支付工具、計價單位或價值的寶藏手段，白銀都比寶鈔可靠。一旦民間持有的白銀變成通貨投入市場交易，寶鈔的通貨地位必然亟亟可危，難以與之競爭。明朝政府一再地以嚴刑峻罰來禁止人民使用白銀于市場交易，完全合理。

可惜政府的禁制收效不大，政治意圖敵不夠經濟理性。寶鈔面對白銀的入侵，節節貶值敗退，最后還是被迫退出市場流通。明朝政府每當看到寶鈔貶值，在類似貨幣數量說的僵固觀念下，就以為寶鈔發行太多之故，因而努力收回寶鈔，采取所謂的與寶鈔通脹走勢方向相反的逆風操作的貨幣政策。在寶鈔與白銀互相競爭的貨幣市場上，這種政策適足以加速寶鈔的泡沫化和最終崩潰。

道理很簡單。假設在某一給定的時期，貨幣需求不變，寶鈔與白銀的兌換率是1：1，也就是寶鈔一貫的價格等于白銀一兩，如官價所設定者。

假設當時投入市場流通的寶鈔總量有100貫，白銀總量也有100兩。寶鈔與白銀的名目貨幣量各為100，實值貨幣量也各為100。貨幣總需求為200，寶鈔的市場占有率是50%。當寶鈔貶值一半，即2貫兌換1兩白銀時，如果寶鈔的名目貨幣量維持100貫不變，它的實值貨幣量會降低為25%。

市場所需求者為實值，不是名目貨幣量。寶鈔的實值通貨占有率減低到原有的一半，即從50%降到25%，在白銀通貨供給彈性極大(人民擁有足夠的隨時可轉換成通貨的白銀)的前提下，寶鈔所縮減的份額，馬上被白銀取代，結果寶鈔與白銀的實質貨幣市場占有率變成25%：75%，也就是兩者的市場份額是1/4：3/4。如果寶鈔再貶值一半，即4貫兌換1兩白銀，而名目貨幣量還是100貫不變，那么寶鈔的實值貨幣市場占有率會縮減成12.5%，而白銀會擴張成87.5%，也就是兩者的市場份額變成1/8：7/8。如果寶鈔繼續貶值而名目貨幣量不變，它在貨幣市場的份額會繼續萎縮，直到完全退出市場流通，完全被白銀取代。貨幣像語言一樣，越多人用就越有用，越少人用就越沒用。使用率反映貨幣的流動性(liquidity)，而流動性的大小決定貨幣的價值。

當寶鈔在通貨市場的份額減少，它的流動性跟著降低，貶值是必然的結果。明朝政府始終緊抱著退縮的寶鈔政策，面對貶值的壓力，政府就盡量不再投入新鈔。更有甚者，明朝政府還加強寶鈔的回收，讓寶鈔的市場份額萎縮得更厲害，寶鈔的流動性加速降低，寶鈔貶值得更快。從宣德朝起，明朝政府比前朝更加大力地回收寶鈔，而寶鈔的貶值趨勢更加迅速，讓它加速走向崩潰，最后在正統朝時完全給白銀替代掉。

簡單地說，大明寶鈔發行時就設定是純信用的不兌換紙幣，人民難以接受，貶值的命運無可避免。明朝政府面對貶值一直采取減少寶鈔發行量的逆風操作方式，結果加速貶值的趨勢，讓白銀源源不斷地進入貨幣市場，取代寶鈔的通貨功能。大明寶鈔發行大概六十年就崩潰，比起宋金元三朝的紙幣都來得短命，可以說是中國紙幣史的一個特例。而它在王朝經濟力上升的時代崩潰掉，更是一個特例。

中國第一個紙幣周期在明朝的盛世劃下句點。明朝紙幣的崩潰，肇因于政府的政策犯了兩個錯誤。第一個錯誤是不兌換紙幣政策，第二個錯誤是保守退縮的紙幣發行政策。不兌換紙幣政策讓人民對大明寶鈔的價值心存懷疑，注定它會隨時間走向貶值的命運。保守退縮的紙幣發行政策加速寶鈔的貶值，面對白銀的競爭，大明寶鈔不斷地縮減它在貨幣市場上的實質占有率，最后被白銀完全取代。從正統朝起，中國經濟踏上了四個多世紀的白銀與銅錢并行流通的雙元金屬貨幣的途徑。

在中國傳統經濟的發展上，明朝紙幣的崩潰帶給我們某些值得反省的經濟意涵。

(一)在明清銀銅雙元幣制下，政府發行銅錢，白銀則任由民間發行流通。這種幣制可以隨時隨地調整兩種通貨之間的匯率，讓兩種通貨的數量混合自動地伸縮以滿足市場需求，其結果是它會有效地適應明清中國各地經濟發展差異的現實，讓該差異穩定地長期持續下去。例如，先進地區多用白銀，落后地區多用銅錢，這種現象繼續到清朝末年。銀銅雙元幣制的運作有助于穩定中國各地有如光譜差異般的傳統經濟，卻無助于全國的經濟整合。

(二)銀銅雙元幣制是一種金屬貨幣制，幣材的供給受制于原料的開采或進出口，充滿不確定性。另一方面，銀銅本身是商品，商品市場的供需情境不同于貨幣市場的供需情境，商品價格與貨幣價格無法同步協作的結果干擾著銀銅貨幣價格的穩定，放大兩者之間通貨比價的不確定性。這些不確定性給市場經濟發展帶來負面的影響。一般觀察認為明清的經濟長期存在通貨緊縮的狀況，通貨緊縮當然不利于市場經濟的發展，嚴重時甚至會造成蕭條倒退。

(三)歷史經驗告訴我們，人類經濟發展路徑是一個市場經濟部門逐漸穿透、侵蝕、取代非市場經濟部門的過程。信用貨幣是市場經濟蓬勃發展的產物。中國的紙幣出現在市場經濟還只是一個附屬的補充性的經濟部門的時代，它無法進一步地鞏固發展，反而被銀銅雙元金屬貨幣取代，反映出傳統市場經濟部門長期處于狹小的附屬領域，沒有進一步地穿透、侵蝕和取代非市場經濟部門，去發展成為支配性的經濟運作方式。換句話說，它長期處于20世紀50年代中國學者們提出的資本主義萌芽的階段，出現紙幣似乎是一種反常現象。但是，存在的就是合理的;這樣的思維如果不適合于看待現在與未來，它卻適合于看待過去。出現紙幣的事實意味著中國傳統貨幣經濟有其尚待厘清的發展邏輯，也意味著目前流行的貨幣經濟史觀有待重新檢討。

中國第一個紙幣周期是一個舉世獨特的貨幣實驗，在傳統的經濟環境中發生完成。它曾經讓MarcoPolo(1254-1324)時代的歐洲人聞之震驚而不敢置信，而它竟然在明朝國力強盛的時候宣告結束，今天我們仍然難以置信。就像暖春未到，長冬尚在的時候綻放出來的一朵小花，它瑟瑟縮縮地點綴著一個強調統制和習慣的經濟體，沒有給中國傳統的市場經濟發展增添多少活力和光彩。傅衣凌曾經敏銳地觀察到中國傳統經濟資本主義發展的特點是既早熟而又不成熟，從宋初到明初的紙幣經驗剛好也是一個印證。